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微博一年涨幅超过300% 我们访谈了这位最早推荐的分析师

来源:点拾2016-08-04 20:08
微博是过去一年表现最优异的中概股,过年一年的涨幅达300%。在中概私有化出现大量黑天鹅后,没有私有化的微博却给投资者带来了巨大回报,也成为中国互联网公司中少有的亮点。

微博是过去一年表现最优异的中概股,过年一年的涨幅达300%。在中概私有化出现大量黑天鹅后,没有私有化的微博却给投资者带来了巨大回报,也成为中国互联网公司中少有的亮点。

对于微博,我们有一个核心观点:互联网流量二次分割的商业化平台。我们看到最初的流量分割已经结束,二次分割流量都是围绕内容红利,微博因为有强大商业化基因获得了大量优质的内容红利。

对于微博的研究,分析师王晨是最早推荐,也是研究最深入的。早在股价10元的时候就出了报告强烈推荐。前不久,我们对王晨做了一次访谈,复盘微博的本轮上涨逻辑。

1. 年初强烈推荐的时候,是什么想法?

王晨:看到了重要的基本面改善指标:公司出现了第一次盈亏平衡。背后大逻辑是微博已经不是原来那个微博了。

过去大家对于微博的定义就是高度依赖大V的金字塔结构,用户活跃度不高。而当时我观察到了各类小V的网红迅速崛起,特别是以财经,娱乐频道为代表的,这些网红极大丰富了内容生态。一个标志性事件就是「任志强微博被封」带来了最好的买入时机。

从数据验证上看,我们发现用户增速持续保持在30%以上,收入增长在加快。当时一个判断是预计广告方面的CPM会提价。

当时从安全边际看,阿里巴巴持有微博30%股权,新浪持股50%,合计持股85%流通盘。对于当时的市值,私有化都算很便宜的。所以判断安全边际高,下跌空间有限。

再从预期差的角度看,当时和国内,海外投资者交流,发现大家对于微博的新变化没有重视,依然带着「有色眼镜」看微博。这个巨大的预期差也说明当前股价已经体现最悲观情绪,跌无可跌。

1)基本面的改善,以及首年盈亏平衡在美股市场上是一个重要催化剂。包括用户持续同比30%以上的增长;收入增长在加快;预计的CPM提价;运营利润率改善等诸多正面因素。

2)微博的平台用户生态发生了重大变化,因此「任志强微博被封」黑天鹅事件是买入微博的最好时机之一。微博的用户生态已经从过去依赖于大V的金字塔结构,转变为依赖于中小V的纺锤形结构,对于大V的依赖性没有过去这么强。垂直细分领域比如财经、娱乐频道的网络红人崛起,对于丰富内容生态起了很大的作用。而且任志强目前的发帖量并没有过去这么多,他的微博并没有发帖这么多了,所以影响有限;

3)下降的底部有私有化做安全边际,而且流通股占比很小。阿里巴巴持有微博30.5%的股权,考虑到网络监管以及当时市场纷纷私有化的情绪,所以推断如果价格持续低迷不排除私有化的可能性。另外新浪持股50.5%,新浪和阿里合计持股85%流通盘很小,下跌空间有限;

4)与很多国内、海外的机构投资者交流下来,大家普遍对新浪微博有一定偏见,觉得过去做得不行就很难再「东山再起」,因此当前股价已经体现情绪最悲观的时候,跌无可跌。

2. 为什么选择推荐微博,基于什么思路,什么时候开始看微博的?

王晨:下面这张图非常具体的阐述了推荐微博的逻辑:核心是基于运营指标持续向好,财务数据出现拐点。当时的业绩增速对应估值比较便宜,以及网红经济的催化剂。大家可以先看看这张图:

1)平台活跃用户数增长保持高增速:在15年2季度达到了2亿的MAU后,这时候大部分社交应用公司增长会减速,但微博之后连续三个季度保持了30%以上同比增速。这是驱使我重点关注微博的首要原因(当时为了判断公司数据的真实性,通过诸多第三方数据平台来佐证微博用户增长的真实性)。

因为过去3年在社交网络领域对腾讯、YY、天鸽、陌陌FacebookTwitter等公司的研究经验表明,「用户为王」始终是研究社交网络的第一要义,社交平台的价值「随用户数量的增长而指数性增长」,感兴趣的可以去看我在2015年6月10日发表的84页行业深度《社交网络:寻找下一个腾讯》对行业的研究体系、观测框架都有详细阐述。

2)随用户规模的扩大,平台活跃度仍然保持了较高水平。DAU/MAU的比值稳定在43%-45%之间,最近一个季度提高到了46%。平台保持较高的用户活跃度(engagement),就会产生源源不断的流量,而这是社交平台进行流量货币化和变现的前提和基础;流量的分发形态由大中心化向小中心化演进:垂直行业的覆盖面不断扩大,从新闻舆论、综艺娱乐,扩大至体育、财经、旅游和电视剧等领域。2015年9月相比2014年12月,自媒体数量增长64%,浏览量过百万的自媒体数量增长39%,其中财经类账号的月浏览量环比增长了88%;

3)用户趋于年轻化,「渠道下沉」战略在获取大量用户的同时,也解决了低县级城市的信息鸿沟。目前微博将近90%用户是18-34岁之间的,50%以上的用户小于25岁;三年前有50%的用户来自一线城市,目前几乎有75%的用户来自非一线城市。这两个数据体现了平台的用户年轻化,拥有了未来商业化的潜力;同时非一线城市用户的获取,使得其增长潜力更大;

4)收入快速增长,而且收入结构趋于优化,而且收入增长的空间非常大。广告收入保持了47%以上的同比高增长,尤其是阿里之外的广告收入(KA和SME)在3Q15的时候达到93.8%(剔除汇率影响100%增长)。微博3Q15的单用户季度广告收入为$0.48/MAU,相比腾讯$0.74和Twitter$1.67收入的增长仍有较大空间;

5)运营利润率的快速改善,平台进入盈利的拐点。从2Q15开始non-GAAP OPM从8.7%开始,提高至3Q15的17%、4Q15的21.7%,核心原因是三项费用随着收入快速增长同时,绝对值稳定在$70mn-$80mn,驱动经调整后的运营利润率快速提升(Margin expansion);

6)估值通过全行业对比极具吸引力。针对全球社交网络的公司统一对比后,当时微博在3Q15的单用户估值仅为$15.3/MAU,相比较可比公司$30-40的水平,被显著低估;

7)后续的催化剂,包括15年首年实现盈亏平衡(通过财务模型可以很早推断出来)、预计16年推出视屏流广告后的单价涨价、以及直播对于微博中小V平台粘性的巩固和强化。

我从13年底开始研究并关注微博,那个时候研究微博主要是为了去研判新浪的价值。曾经在2014年2月因为微博大V活跃度持续下降,对新浪评级降为「持有」导致当天新浪股价最多暴跌15%以上,有较长的观测历史。

3. 你开始看微博的时候,就对应网红经济了吗?

王晨:当时看微博的时候,的确看到了网红经济发展的潜力,但最终电商转化后最终受益的对象是阿里巴巴微博平台从网红经济中能够分享的受益主要来自SME的广告收入部分。

4. 微博下沉到三四线城市,如果看待Qzone的竞争?

王晨: 我觉得两者的用户使用场景不同:微博下沉到三、四线城市,通过KOL等关键意见领袖打破了城乡之间的「信息二元鸿沟」,比如在长假期间,一线城市的用户可能通过微信的朋友圈就可以「周游世界」,隐含的前提是社交圈的广度和深度足够大;但三、四线城市的用户相对集中在小镇,人口流动性并不高,微博的KOL起到了「跨越信息鸿沟」的作用。

Qzone由兴趣群组的方式帮助用户去拓展社交圈,但仍然主要是校友圈、生活圈为主,并没有能跳出已有的人际圈,竞争环境不太一样,感觉两者的直接竞争还比较小。

5. 作为国内第一大社交媒体,你觉得微博最终市值多少钱?

王晨:目前的市值基本体现了公司基本面的价值,未来市值的提高需要每个季度业绩的不断验证(当然目前流通盘只有15%,在上升通道中趋势仍然向好)。我认为微博的用户规模在明后年达到3.5亿MAU是有80%以上的概率,所以基于当前的信息判断,我觉得100亿美元的市值是有希望达到的,过程中需要不断通过运营数据、财务指标和行业发展趋势进行假设的修正。

6. 年初到现在,微博也经历了几次调整,当时的心里路程?

王晨:因为对于微博的防御性底部(阿里可能的私有化)有判断,同时长期对公司核心运营指标和财务数据的跟踪有信心,以及对于社交网络这个行业的研究有深入理解,所以每次下跌都给了我去推荐客户买入的机会。

信心来自于行业认知、基本面研究以及股东结构博弈的综合理解,相对而言,没有较大的犹豫。

7. 过去海外分析师的经历,对于判断微博是否有帮助?

王晨: 确实有帮助,1)建立全球化的研究视野,有助于做全行业的横向对比分析;2)细致的财务跟踪模型,能够定量的对公司基本面变化做出反应和判断;3)对海外市场风格的理解,比如首次盈亏平衡就是一个比较大的催化剂。